原標(biāo)題：貨幣貶值潮起 金融危機(jī)難現(xiàn)

　　“委內(nèi)瑞拉危機(jī)，紙幣還沒(méi)有紙巾貴。”最近的朋友圈內(nèi)，“委內(nèi)瑞拉人用一張面值兩元錢(qián)的紙幣裹著煎餃”的圖片迅速吸引眼球。據(jù)該國(guó)媒體報(bào)道，委內(nèi)瑞拉國(guó)內(nèi)出現(xiàn)惡性通脹，推高商品價(jià)格，使貨幣對(duì)內(nèi)貶值。目前的委內(nèi)瑞拉，一包100張的紙巾售價(jià)500元錢(qián)，也就是一張紙巾值5元錢(qián)。

　　不僅是委內(nèi)瑞拉，全球外匯市場(chǎng)正掀起了一輪貶值風(fēng)暴，尤其亞洲新興市場(chǎng)以馬來(lái)西亞林吉特、泰銖為首貶值幅度令人瞠目。

　　“從歷史上來(lái)看，不管是上世紀(jì)30年代的大蕭條還是亞洲金融危機(jī)期間，率先貶值的國(guó)家都能從中獲益，并讓經(jīng)濟(jì)較早企穩(wěn)，這也是各國(guó)貶值愈發(fā)激烈的原因。”業(yè)內(nèi)人士表示。

　　然而，貶值的副作用已有所顯現(xiàn)，全球資本正在加速流出新興市場(chǎng)。根據(jù)NN投資合伙人公司的統(tǒng)計(jì)，截至今年7月底的過(guò)去13個(gè)月內(nèi)，全球前19大新興國(guó)家的資金凈流出金額累計(jì)9402億美元，是2008至2009年金融危機(jī)期間資金流出額4800億美元的近2倍。

　　危機(jī)難再現(xiàn)

　　作為原油出口依賴國(guó)的難兄難弟，俄羅斯盧布一瀉千里的景象在馬來(lái)西亞林吉特上重現(xiàn)。2015年8月10日當(dāng)周，馬來(lái)西亞國(guó)債大跌，林吉特兌美元大跌3.8%。截至8月15日收盤(pán)，林吉特已經(jīng)連續(xù)8周下跌，創(chuàng)下17年來(lái)新低水平。

　　馬來(lái)西亞林吉特過(guò)去一年累計(jì)跌幅已達(dá)22%，這令人聯(lián)想到那段不愉快的歷史——上世紀(jì)90年代末期的亞洲金融風(fēng)暴期間，林吉特一年內(nèi)跌幅為30%。Capital Economics認(rèn)為，馬來(lái)西亞經(jīng)濟(jì)最大的問(wèn)題在于，其飛速膨脹的美元債務(wù)以及大宗商品下跌導(dǎo)致的出口額減少，都以貨幣貶值的形式表現(xiàn)出來(lái)。

　　在1997-1998年的亞洲金融危機(jī)中，時(shí)任馬來(lái)西亞總理的馬哈蒂爾采取了固定匯率和資本管制策略為了阻止貨幣貶值。時(shí)下，馬來(lái)西亞央行過(guò)去幾周一直在本幣市場(chǎng)拋售外匯，但未能改變貨幣跌勢(shì)。

　　截至今年7月底，馬來(lái)西亞的外匯儲(chǔ)備僅剩967億美元，較年初下降了17%，為2010年以來(lái)首次跌至千億美元以下。

　　馬來(lái)西亞并不是獨(dú)自在承受貨幣貶值的痛苦。距離該國(guó)并不遙遠(yuǎn)的印尼，其貨幣印尼盾兌美元的匯率也已跌至1997-1998年亞洲金融危機(jī)以來(lái)低點(diǎn)。在過(guò)去12個(gè)月內(nèi)，貶值幅度高達(dá)18%，在彭博亞洲貨幣貶值榜上僅次于馬來(lái)西亞林吉特。新加坡元與泰銖分別以12%和10%的貶值幅度，位列第三名和第四名。

　　亞洲貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值，令市場(chǎng)擔(dān)憂上世紀(jì)90年代的亞洲金融危機(jī)的夢(mèng)魘會(huì)否重演?！拔覀兊泥従禹n國(guó)貨幣在加速貶值，泰銖不到兩個(gè)月貶值了7%，有一種夢(mèng)回1997年的感覺(jué)?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士如此表示。

　　“當(dāng)前的情況跟1997-1998年非常相似，貨幣暴跌可能會(huì)引起股市、債市的劇烈波動(dòng)，這些波動(dòng)會(huì)引起投資資金的撤離，最后影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)?！笔涝鹦懈呒?jí)研究員肖磊表示。

　　不過(guò)，中信期貨宏觀研究員朱潤(rùn)宇表示，上個(gè)世紀(jì)90年代的亞洲金融危機(jī)有其特殊的歷史背景，是以泰國(guó)為代表的東南亞國(guó)家貨幣高估，導(dǎo)致集體崩盤(pán)，并被國(guó)際游資利用，短期的大幅貶值沖擊了其經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)。當(dāng)年?yáng)|南亞國(guó)家外匯儲(chǔ)備并不雄厚，而隨著亞洲金融危機(jī)之后，各國(guó)都加強(qiáng)了外匯儲(chǔ)備，相較于GDP的占比都有明顯提升，馬來(lái)西亞、韓國(guó)等國(guó)家，目前抵制危機(jī)的能力都有很大的提升，只要匯率不是出現(xiàn)閃電式貶值，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響將有限。

　　相關(guān)人士分析，當(dāng)年?yáng)|南亞金融危機(jī)之所以出現(xiàn)，主要由于國(guó)際投資資金流入，泰國(guó)和韓國(guó)出現(xiàn)泡沫經(jīng)濟(jì)，外債高企，外匯儲(chǔ)備不足以干預(yù)市場(chǎng)。從現(xiàn)在來(lái)看，這種情況已經(jīng)發(fā)生了變化。從外債的角度看，上次金融危機(jī)期間，泰國(guó)與韓國(guó)的外債負(fù)擔(dān)率分別達(dá)到GDP的94%、44%，但現(xiàn)在已經(jīng)下降到了35%和30%。此外，外匯儲(chǔ)備也大幅上升，泰國(guó)的外匯儲(chǔ)備從當(dāng)時(shí)的380億美元增加到1570億美元，韓國(guó)外匯儲(chǔ)備從204億美元上升至3628億美元。此外，兩個(gè)國(guó)家的對(duì)外貿(mào)易都保持順差狀態(tài)?，F(xiàn)在兩個(gè)國(guó)家的金融狀況相對(duì)1997年更健康，對(duì)金融市場(chǎng)的干預(yù)能力大幅增強(qiáng)，盡管會(huì)受到資金外流的影響，但出現(xiàn)金融危機(jī)的可能性不大。

　　石油美元是罪魁

　　“今年以來(lái)，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐愈發(fā)穩(wěn)健，美聯(lián)儲(chǔ)加息的步伐也日益臨近，強(qiáng)勢(shì)美元一直主導(dǎo)著外匯市場(chǎng)。除了中國(guó)以外，新興市場(chǎng)國(guó)家的匯率均出現(xiàn)了大幅貶值，資本外流跡象明顯。其中馬來(lái)西亞令吉特的貶值還有其經(jīng)濟(jì)過(guò)分依賴石油出口有關(guān)，持續(xù)的低油價(jià)使得其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期不斷惡化，加速了資本的外流，外匯儲(chǔ)備不斷降低，泰銖等其實(shí)也有部分因素受到大宗商品走弱的拖累?！敝鞚?rùn)宇說(shuō)。

　　早在去年，繼俄羅斯盧布貶值之后，馬來(lái)西亞林吉特便已加入了貶值陣營(yíng)，幕后推手都指向了不斷下跌的原油。根據(jù)美銀經(jīng)濟(jì)學(xué)家Hak Bin Chua計(jì)算，原油產(chǎn)業(yè)占馬來(lái)西亞財(cái)政收入的三分之一。2014年布倫特原油價(jià)格下跌49%，使得亞洲唯一原油凈出口國(guó)——馬來(lái)西亞的財(cái)政收入大幅縮水。馬來(lái)西亞林吉特第四季度大跌6.2%，創(chuàng)1998年亞洲金融危機(jī)以來(lái)最大跌幅，而12月單月跌幅就達(dá)到3.3%。市場(chǎng)預(yù)計(jì)2015年馬來(lái)西亞可能會(huì)面臨經(jīng)濟(jì)增速和財(cái)政赤字均無(wú)法完成預(yù)定目標(biāo)的情況。

　　而銅、鐵礦石等大宗商品的跌跌不休，也是智利、加拿大、新西蘭和澳大利亞等國(guó)貨幣持續(xù)下跌的重要因素。譬如，銅占到智利總出口的一半。隨著銅價(jià)下跌，智利比索跌至12年低點(diǎn)。

　　“新西蘭、澳大利亞、加拿大這些國(guó)家都有一個(gè)共同特點(diǎn)，就是進(jìn)出口的經(jīng)常項(xiàng)目表現(xiàn)為赤字，并且出口商品又相對(duì)集中，新西蘭靠農(nóng)副產(chǎn)品，尤其是牛奶；澳大利亞鐵礦石出口占比近50%；加拿大出口主要靠原油。大宗商品的熊市間接助推了上述國(guó)家貨幣的跌勢(shì)?！被煦缣斐善谪浹芯吭涸洪L(zhǎng)葉燕武表示。

　　而導(dǎo)致世界范圍內(nèi)的貨幣貶值潮，最核心的因素莫過(guò)于美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期以及美元走強(qiáng)帶來(lái)的資本溢出效應(yīng)。

　　“早些時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松政策，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)今年加息，從而使得亞洲各國(guó)貨幣一直處于弱勢(shì)之中，國(guó)際市場(chǎng)的資金也紛紛撤出這些市場(chǎng)?！敝袊?guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員易憲容表示。

　　根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）的報(bào)告，自2009至2014年，新興國(guó)家債務(wù)增長(zhǎng)一倍到4.5萬(wàn)億美元。而2008年美國(guó)金融危機(jī)之后的6年內(nèi)，即從2009年7月至2014年6月底，全球前19大新興國(guó)家吸引了近2萬(wàn)億美元資金的流入。

　　但最近情況則發(fā)生了根本性逆轉(zhuǎn)。根據(jù)NN投資合伙人公司的統(tǒng)計(jì)，截至今年7月底為止的13個(gè)月內(nèi)，全球前19大新興國(guó)家的資金凈流出累計(jì)達(dá)9402億美元，是2008至2009年金融危機(jī)三季度期間資金流出額4800億美元的近2倍。

　　朱潤(rùn)宇表示，今年以來(lái)，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)步伐愈發(fā)穩(wěn)健，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期也日益強(qiáng)烈，強(qiáng)勢(shì)美元一直主導(dǎo)著外匯市場(chǎng)。除了中國(guó)以外，新興市場(chǎng)國(guó)家匯率均出現(xiàn)了大幅貶值，資本外流跡象明顯。

　　業(yè)內(nèi)專家指出，美元是世界性貨幣，但美聯(lián)儲(chǔ)政策的“自利性”會(huì)造成很強(qiáng)的溢出效應(yīng)，讓新興市場(chǎng)國(guó)家成為受害者，量化寬松與加息制造了“資本潮汐”，沖擊新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性，中國(guó)也是受害者。

　　第三次貨幣大戰(zhàn)？

　　“是時(shí)候和新興市場(chǎng)貨幣套息交易說(shuō)再見(jiàn)了。”easy-forex易信總部中國(guó)區(qū)首席交易官孫宇說(shuō)，貨幣套利是指投資者借入低息貨幣，投資于其他高收益的貨幣等資產(chǎn)。如今，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近，這種套息交易越來(lái)越不具有吸引力。此外，各個(gè)國(guó)家為了刺激經(jīng)濟(jì)和出口，競(jìng)爭(zhēng)性貶值可能會(huì)不斷出現(xiàn)。

　　印度《經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》報(bào)道認(rèn)為，目前正處于第三次貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)之中。“全球三大經(jīng)濟(jì)體發(fā)行的三種超級(jí)貨幣——美元、歐元和人民幣是新一輪貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)的三大豪強(qiáng)。第三次貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)始于2010年，是2007年全球經(jīng)濟(jì)蕭條的產(chǎn)物。其主戰(zhàn)場(chǎng)是美元和人民幣對(duì)決的太平洋、美元和歐元對(duì)決的大西洋，以及歐元與人民幣對(duì)決的歐亞大陸。”

　　“貨幣戰(zhàn)其實(shí)早已打響。次貸危機(jī)以來(lái)，持續(xù)的寬松貨幣政策就在全世界盛行，從未有過(guò)停歇。這和目前全球需求放緩有很大的關(guān)系，各國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都遭遇到瓶頸。而從供應(yīng)端來(lái)看，我們認(rèn)為全球人口老齡化是其中內(nèi)在的拖累因素?！敝鞚?rùn)宇說(shuō)。

　　肖磊則認(rèn)為各國(guó)的博弈一直存在，很多小國(guó)遭到資本流動(dòng)的沖擊，其主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增大。目前的匯率博弈主要是集中于大國(guó)之間，為了刺激各自的經(jīng)濟(jì)而不顧及溢出效應(yīng)的情況，比如日元、歐元貶值對(duì)人民幣匯率造成極大的不利影響，導(dǎo)致中國(guó)對(duì)歐洲的出口，以及整個(gè)中國(guó)的制造業(yè)成本在匯率上不占優(yōu)勢(shì)，因此人民幣匯率也需要做出一些調(diào)整，這種博弈總體來(lái)說(shuō)只是匯率戰(zhàn)的開(kāi)始，未來(lái)隨著美元流動(dòng)性的變化會(huì)更加劇烈，對(duì)各市場(chǎng)的影響還將持續(xù)。

　　“從歷史上來(lái)看，不管是上個(gè)世紀(jì)30年代的大蕭條還是亞洲金融危機(jī)期間，率先貶值的國(guó)家都能從中獲益，并讓經(jīng)濟(jì)較早企穩(wěn)，這也是貨幣戰(zhàn)愈發(fā)激烈的原因。美聯(lián)儲(chǔ)加息實(shí)施之前，這種貨幣貶值戰(zhàn)的格局不會(huì)改變。而一旦加息落地，預(yù)期美元指數(shù)將進(jìn)入一個(gè)頂部區(qū)間，全球資本回流的局面可能得到抑制，從而形成反轉(zhuǎn)的預(yù)期?！敝鞚?rùn)宇認(rèn)為。

　　對(duì)于中國(guó)而言，朱潤(rùn)宇表示，我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)，在適當(dāng)維持匯率穩(wěn)定、推進(jìn)國(guó)際化的過(guò)程中，選擇性的適當(dāng)貶值并不是什么壞事。而央行上周的行動(dòng)一方面很好的釋放了出口匯率偏高的壓力；另一方面釋放了美聯(lián)儲(chǔ)加息可能帶來(lái)的持續(xù)貶值預(yù)期，讓市場(chǎng)的整個(gè)預(yù)期都發(fā)生了改變，有利于形成“經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，人民幣貶值預(yù)期降低，資本流出得到抑制”的自我修復(fù)循環(huán)。（王朱瑩）

　　 人民幣波動(dòng)有其合理性

　　 近期，人民幣匯率波動(dòng)吸引了市場(chǎng)眼球，有外媒甚至將亞洲國(guó)家的貶值歸咎于人民幣匯率的波動(dòng)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，人民幣匯率波動(dòng)事前，其他國(guó)家匯率已經(jīng)處于貶值趨勢(shì)之中。對(duì)于全球貶值風(fēng)潮，美聯(lián)儲(chǔ)方面更應(yīng)承擔(dān)責(zé)任。人民幣貶值合情合理也合乎時(shí)宜。

　　 次貸危機(jī)以來(lái)，世界經(jīng)濟(jì)一直處于不溫不火的狀態(tài)中，而隨著中國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下行，全球貿(mào)易均出現(xiàn)了萎縮，加上低油價(jià)導(dǎo)致的通縮陰影，各國(guó)紛紛開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)，寄希望于貨幣寬松來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但人民幣一直和美元處于雙子星的強(qiáng)勢(shì)貨幣格局中，同樣出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)國(guó)家的匯率貶值，比如日本、韓國(guó)等，高估的匯率沖擊了中國(guó)的出口貿(mào)易，7月出口數(shù)據(jù)因而下降，同時(shí)離岸和在岸人民幣的價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大，加速了資本外流，外匯占款流出創(chuàng)出歷史記錄。

　　 當(dāng)此格局，人民幣匯率波動(dòng)有著其內(nèi)在的合理性，利大于弊。easy-forex易信總部中國(guó)區(qū)首席交易官孫宇指出，首先，匯率高低被視為經(jīng)濟(jì)實(shí)力的體現(xiàn)。在其他因素不變的情況下，某個(gè)貨幣(相較于貿(mào)易伙伴或者競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手)升值意味著經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力將出現(xiàn)下滑，部分原因是出口壓力的加大，而貨幣貶值促進(jìn)出口理論上則有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。其次，有助于對(duì)沖資本流出壓力。中國(guó)今年外匯儲(chǔ)備或每月減少400億美元，中國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)去7個(gè)月已經(jīng)減少1920億美元。中國(guó)央行希望控制人民幣貶值幅度，防止資本外流。第三，緩沖美聯(lián)儲(chǔ)即將加息帶來(lái)的沖擊，這和今年1月份瑞士央行放棄歐元兌瑞士法郎的1.2匯率下限以應(yīng)對(duì)歐洲央行QE如出一轍。

　　 對(duì)于市場(chǎng)上擔(dān)憂上個(gè)世紀(jì)90年代末期東南亞金融危機(jī)會(huì)否重演，華泰證券研究員羅毅認(rèn)為，中國(guó)絕不會(huì)重蹈東南亞金融危機(jī)覆轍。首先，中國(guó)擁有豐富的外匯儲(chǔ)備，能應(yīng)對(duì)一切由外部因素主導(dǎo)的金融危機(jī)。過(guò)去20年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備無(wú)論是增速還是體量均十分驚人，年復(fù)合增長(zhǎng)率接近22%，2014年擁有超過(guò)3.8萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，占世界外匯儲(chǔ)備約32.15%，遠(yuǎn)超第二名日本的1.2萬(wàn)美元。

　　 其次，中國(guó)當(dāng)前的改革環(huán)境遠(yuǎn)好于1997-1998年的東南亞。圍繞金融市場(chǎng)改革的大藍(lán)圖，利率市場(chǎng)化改革、匯率形成機(jī)制改革、傳統(tǒng)商業(yè)銀行改革和資本市場(chǎng)改革是當(dāng)前主題，其核心在于優(yōu)化資源配置和盤(pán)活資本存量。四大改革的推動(dòng)是中國(guó)金融市場(chǎng)走向成熟的必經(jīng)階段，也是杜絕發(fā)生東南亞式金融危機(jī)的根本舉措。

　　 民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友表示，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，最可能的情況是有風(fēng)險(xiǎn)、無(wú)危機(jī)。短期來(lái)看，中國(guó)爆發(fā)急性危機(jī)的可能性不大。一方面，中國(guó)擁有堅(jiān)實(shí)的國(guó)際收支防火墻。相對(duì)嚴(yán)格的資本管制、穩(wěn)定的經(jīng)常賬戶順差、超過(guò)3.5萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備都有助于有效防范短期的資本流出。另一方面，中國(guó)擁有足夠的內(nèi)部流動(dòng)性對(duì)沖手段。如果出現(xiàn)小規(guī)模的資本流出，央行可以通過(guò)逆回購(gòu)對(duì)沖，而如果出現(xiàn)大規(guī)模的資本流出，央行則可以通過(guò)調(diào)降目前高達(dá)20%的法定存準(zhǔn)率來(lái)對(duì)沖。

　　 “長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)面臨著與其他國(guó)家類似的外部挑戰(zhàn)，經(jīng)濟(jì)減速在所難免。但幸運(yùn)的是，我們有足夠的牌可以打。未來(lái)中國(guó)的結(jié)構(gòu)性改革完全有能力消化外部沖擊：一是新型城鎮(zhèn)化，即通過(guò)提升真實(shí)城鎮(zhèn)化水平挖掘內(nèi)需；二是新型市場(chǎng)化，即通過(guò)簡(jiǎn)政放權(quán)和強(qiáng)化市場(chǎng)來(lái)激活市場(chǎng)主體的活力；三是新型全球化，即從被動(dòng)適應(yīng)規(guī)則向主動(dòng)改造規(guī)則轉(zhuǎn)變；四是新型工業(yè)化，即從大干快上向提高生產(chǎn)效率轉(zhuǎn)變。”管清友表示。（記者 王朱瑩）