原標題：突出防御性政策 防范經(jīng)濟金融風險

　　●基于基準假設，我們預測：第三季度CPI上漲1.9%左右，GDP增長6.9%左右，消費品零售增幅為10.6%左右，固定資產(chǎn)投資增幅9.2%左右，房地產(chǎn)投資增長1.0%，貨幣供應和信貸分別增長13.3%和15.7%左右。第四季度CPI上漲1.8%左右，GDP增長6.9%左右，消費品零售增幅為10.3%左右，固定資產(chǎn)投資增幅10.1%左右，房地產(chǎn)投資增長1.2%，貨幣供應和信貸分別增長13.5%和15.8%左右。全年CPI上漲1.6%左右，GDP增長7%左右。

　　●由于美聯(lián)儲升息的時間正好與我國經(jīng)濟增長減速、結構調(diào)整、債務去杠桿化以及人民幣追求國際化的時間相互重疊，為防止美聯(lián)儲加息導致新興市場經(jīng)濟體（包括中國）產(chǎn)生系統(tǒng)性風險，緩解國際金融市場震蕩對我國金融市場和實體經(jīng)濟造成惡性沖擊，防止發(fā)生系統(tǒng)性危機，需要綜合考慮國內(nèi)經(jīng)濟增長、國內(nèi)資產(chǎn)價格、人民幣匯率、資本流動等因素的相互作用，探尋內(nèi)部經(jīng)濟和外部經(jīng)濟的新均衡點。

　　●四季度國內(nèi)和國際經(jīng)濟形勢更加嚴峻，國內(nèi)經(jīng)濟有從“主動調(diào)整”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皯T性下滑”的風險，需要實施防御性宏觀政策。進一步落實積極有效的財政政策和穩(wěn)健靈活的貨幣政策，繼續(xù)深化經(jīng)濟體制改革，創(chuàng)新宏觀調(diào)控方式方法，加大力度擴大國內(nèi)需求，特別是促進投資、穩(wěn)定增長，使經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間。

　　全球經(jīng)濟形勢總體判斷

　　世界經(jīng)濟增速下調(diào)

　　2015年三季度，全球經(jīng)濟呈現(xiàn)深度調(diào)整。（1）就美日歐三大經(jīng)濟體來看，美國經(jīng)濟在今年二季度GDP年化環(huán)比增長3.7%，不僅從一季度0.6%的低迷增速中大幅反彈，而且較初值環(huán)比2.3%的增速大幅上調(diào)。這顯示在二季度里，美國經(jīng)濟活動持續(xù)擴張。具體而言，美國房地產(chǎn)市場恢復堅挺，就業(yè)市場穩(wěn)步復蘇局面不改，內(nèi)需較為穩(wěn)定，消費者對經(jīng)濟前景樂觀。只是通貨膨脹的跡象依然微弱，且受美元升值影響，出口不甚理想。預計美國三季度經(jīng)濟將繼續(xù)保持在正常軌道中運行。（2）由于意大利與希臘增速加快，歐元區(qū)第二季成長速度快于預期。根據(jù)歐盟統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)，歐元區(qū)第二季國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）修正為較前季增長0.4%，較上年同期上漲1.5%，這分別高于0.3%和1.2%的初值。但在三季度初受希臘局勢起伏不定的影響，經(jīng)濟增速顯現(xiàn)小幅下滑跡象，制造業(yè)活躍程度略有下降，通縮風險下降但物價改善進程緩慢。歐洲央行堅定不移實施資產(chǎn)購買計劃將為實體經(jīng)濟保駕護航，在希臘局勢穩(wěn)定、油價持續(xù)低迷的背景下，歐元區(qū)在三季度有望繼續(xù)增長。二季度日本經(jīng)濟繼續(xù)保持溫和復蘇的態(tài)勢，工業(yè)產(chǎn)出及訂單顯現(xiàn)溫和增長跡象，就業(yè)市場穩(wěn)步接近全面就業(yè)狀態(tài)，但內(nèi)需不夠穩(wěn)定。（3）新興經(jīng)濟體呈現(xiàn)明顯的分化格局，在金磚國家中，中國、印度經(jīng)濟仍保持在7%的經(jīng)濟增速，但俄羅斯、巴西兩國經(jīng)濟陷入衰退，南非經(jīng)濟增速也陷入低谷。

　　全球通貨緊縮壓力持續(xù)

　　受全球范圍內(nèi)的需求萎縮和大宗商品價格下滑影響，全球范圍內(nèi)通貨緊縮壓力明顯。初級品價格指數(shù)領先CPI通脹率變化，而2010年以來全球范圍內(nèi)初級品價格指數(shù)呈持續(xù)下滑趨勢，這給全球范圍內(nèi)帶來了通縮壓力，自2012年以來全球CPI增速持續(xù)降低，且未來仍將保持該趨勢。

　　就發(fā)達經(jīng)濟體而言，受能源價格低迷影響，美國二季度整體通脹水平?jīng)]有太大起色。數(shù)據(jù)顯示，美國7月CPI同比上升0.2%，扣除能源和食品后的核心CPI同比上升1.8%，非常接近美聯(lián)儲2%的通脹目標。歐元區(qū)通脹跡象仍然微弱，但較一季度已經(jīng)有明顯改善。數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)8月CPI同比增長0.2%，核心CPI（剔除能源、食品及煙酒）同比升1%，繼續(xù)保持在正值。日本7月全國CPI同比增長0.2%，扣除食品和能源后的核心CPI同比增長0.6%。發(fā)達國家物價數(shù)據(jù)說明，其通縮風險進一步惡化的風險減小，但改善進程十分緩慢。

　　但從生產(chǎn)者價格指數(shù)來看，美國PPI已連續(xù)八個月負增長，7月同比下降2.5%，與6月降幅持平。對歐元區(qū)而言，7月PPI同比仍下降2.1%。同樣地，在生產(chǎn)者價格指數(shù)方面，日本8月PPI同比降幅擴大至3.57%，且已連續(xù)五個月跌入負值?？紤]到新興市場國家匯率下調(diào)和未來美聯(lián)儲加息帶來的美元升值可能，未來全球范圍內(nèi)PPI仍將持續(xù)下滑，這最終將給CPI帶來較大通縮壓力。

　　貨幣政策沖突加劇

　　美國經(jīng)濟增長和失業(yè)率數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，但通貨膨脹尚未達到預期水平，且受美元持續(xù)升值影響，預計美聯(lián)儲將于年底啟動加息進程。另一方面，由于經(jīng)濟復蘇態(tài)勢不穩(wěn)，預計歐元區(qū)和日本央行將繼續(xù)擴大寬松力度。經(jīng)濟減速的新興市場國家希望實施寬松的貨幣政策。隨著美國經(jīng)濟反彈的趨勢愈加明顯，市場對美聯(lián)儲今年加息的預期愈加強烈，這在美元指數(shù)在6月中旬至7月中旬連續(xù)上漲可以得到體現(xiàn)。但美聯(lián)儲在首次加息的時間上，一直較為謹慎。在6月議息會議紀要中，絕大多數(shù)委員都希望在加息前獲得更多信息，認為應對未來前景保持謹慎，包括希臘局勢、中國經(jīng)濟、美國消費者支出。7月的議息會議上，美聯(lián)儲維持0-0.25%基準利率不變，并稱準備在經(jīng)濟狀況進一步改善時采取加息行動。盡管7月份的決議聲明與6月相比，對經(jīng)濟評估略有改善，但言辭謹慎，對低通脹及較低的薪資增速表示擔憂，美聯(lián)儲在加息上有諸多顧慮。

　　就三季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，美國8月失業(yè)率為5.1%，已經(jīng)恢復至金融危機之前的水平；通脹率雖低位運行，但核心通脹率已升至1.8%，接近2%的目標水平。但另一方面，年初以來美元指數(shù)持續(xù)上升，美國企業(yè)出口受到美元匯率升高的負面影響，且8月人民幣匯率貶值對美國出口和物價水平均構成負面沖擊，預計四季度物價水平仍有通縮壓力。雖然美聯(lián)儲在9月份已推遲加息，今年12月首次加息的概率仍然最高。

　　歐元區(qū)通脹已在年初觸底，在未來數(shù)月保持低位，并有望在年底回升，歐洲央行將堅定執(zhí)行資產(chǎn)購買計劃，并將堅定執(zhí)行QE直至2016年9月底?？梢钥闯?，正是經(jīng)濟日益轉(zhuǎn)好的事實，堅定了歐洲央行執(zhí)行QE的決心。

　　自去年10月底宣布加大購債規(guī)模后，至今日本央行沒有新動作。日本央行7月議息會議維持了寬松刺激規(guī)模不變，并決定繼續(xù)以每年80萬億日元的速度擴大基礎貨幣。日本央行表示，寬松貨幣政策正產(chǎn)生預期效果，國內(nèi)經(jīng)濟繼續(xù)溫和復蘇，維持評估不變，出口和產(chǎn)值上升，但存在一些波動。同時，日本央行將2015財年GDP預期從4月份的2.0%下調(diào)至1.7%，并下調(diào)了2015至2017財年核心CPI預期。從聲明看，日本央行對目前的寬松程度有一定不自信，如果通脹水平仍沒有起色，可能進一步實施寬松政策。

　　國際金融市場震蕩劇烈

　　受全球貨幣政策分化的影響，國際資本從新興市場國家回流歐美發(fā)達國家的趨勢明顯，新興市場國家的匯率持續(xù)貶值，俄羅斯、巴西等國的通脹率居高不下。受全球經(jīng)濟狀況和貨幣政策影響，國際金融市場震蕩加劇。

　　外匯市場上，年初以來美元指數(shù)呈持續(xù)上升趨勢，支撐美元上漲背后是美國經(jīng)濟的持續(xù)復蘇和美聯(lián)儲加息預期升溫，同時也存在新興市場國家經(jīng)濟增長乏力和匯率貶值因素。2015年8月以來，主要國家貨幣對美元更是呈現(xiàn)普遍的貶值態(tài)勢。以歐元為例，歐元對美元的貶值主要緣于希臘債務問題，危機在7月份初步解決，希臘方面做出巨大讓步，但歐元并沒有出現(xiàn)明顯反彈，反而對美元匯率出現(xiàn)下跌。究其原因在于投資者對希臘風險已經(jīng)建立好金融防火墻，當談判出現(xiàn)進展的時候，市場理解為“利好增多”而非“利空下降”，造成的結果是當希臘危機徹底落定之后，歐元反而大幅下跌。歐元在7月13 日協(xié)議達成之后出現(xiàn)最低點。

　　受美元走強的影響，年初以來國際大宗商品價格呈持續(xù)下跌，下半年下跌趨勢更加明顯。除美元升值因素，新興市場國家經(jīng)濟增速下滑導致對全球商品需求的下降也是國際大宗商品價格下跌的主要原因。此外，美國能源庫存較高以及伊朗核協(xié)議達成也都對近期國際原油價格形成打壓因素，因此導致能源價格整體呈現(xiàn)出相當壓力，長期以來的跌幅再度加速。

　　受新興市場經(jīng)濟體經(jīng)濟增長的影響，國際投資者對全球經(jīng)濟尤其是新興市場經(jīng)濟體需求萎縮的擔憂加劇了國際資本市場的波動性，新興市場ETF和VIX波動率指數(shù)創(chuàng)兩年來新高，7月以來國際資本市場呈現(xiàn)普遍的下跌趨勢。預計未來，隨著新興市場國家經(jīng)濟的深度調(diào)整，資本外流將加劇新興市場國家的市場波動性，同時未來美聯(lián)儲加息也將對發(fā)達國家資本市場構成負面沖擊。

　　中國當前經(jīng)濟運行的主要特征

　　三季度中國經(jīng)濟總需求下降

　?。?）消費需求基本平穩(wěn)，但也有下降壓力。2015年7月和8月社會消費品零售總額名義值分別增長10.5和10.8%，扣除價格因素實際增長10.4%。從實際增幅看，比去年同期略低0.1和0.2個百分點，表明消費需求基本平穩(wěn)。但與去年相比，消費需求仍顯示了下降壓力。今年1-8月社會消費品零售總額同比增長10.5%，比去年同期下降1.6%。上半年經(jīng)濟下滑壓力加大，人們對未來收入預期下降，會抑制未來消費增長。（2）固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)下降。今年1-8月份，全國固定資產(chǎn)投資同比增長10.9%，比去年同期低5.6個百分點。分產(chǎn)業(yè)看，第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增分別增長28.5%、8.5%和11.9%。因第一產(chǎn)業(yè)占比低，其高增速不能彌補二、三產(chǎn)業(yè)的投資增速下滑。二是民間固定資產(chǎn)投資增速也持續(xù)回落。受國際經(jīng)濟總體走弱、國內(nèi)經(jīng)濟增速下移、產(chǎn)能過剩矛盾依然突出、工業(yè)品出廠價格持續(xù)下降、工業(yè)企業(yè)利潤下降等大環(huán)境影響，我國民間固定資產(chǎn)投資增速也持續(xù)降低。1-8月份，民間固定資產(chǎn)投資增速累計同比增長11.0%，比去年同期下降8個百分點。三是房地產(chǎn)開發(fā)投資增速大幅下降。另外，受商品房去庫存壓力較大、土地市場低迷等因素的影響，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)投資意愿不足，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速持續(xù)回落。1-8月份，房地產(chǎn)開發(fā)投資和住宅投資累計同比分別增長3.5%和2.3%，比去年同期分別降低9.7和10.1個百分點。（3）進出口疲弱，貿(mào)易順差上升。進口下降幅度高于出口。1-8月累計，出口下降1.4%，增速較去年同期下降5.2個百分點；進口下降14.5%，增速較去年同期下降15個百分點。出口增速高于預期，而進口大幅萎縮，推動貿(mào)易順差大幅上升，1-8月累計貿(mào)易順差3654億美元，比去年同期增加1640.3億美元。

　　工業(yè)和服務業(yè)增長下滑趨勢明顯

　　三季度，因制造業(yè)產(chǎn)能過剩、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)淘汰力度加大、汽車通訊等主導行業(yè)減速、投資需求不旺等因素導致工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)保持較低增速。7月和8月，規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比增長0.33和0.53%，增幅低于二季度；同比增長分別為6.0%和6.1%，比去年同期下降3.0和0.8個百分點；1-8月份工業(yè)增加值累計同比增長6.3%，比去年同期下降2.2%。8月份制造業(yè)和服務業(yè)的中采PMI下行，其中制造業(yè)PMI降至49.7，再次跌破50，低于今年1月和2月份的低點；服務業(yè)PMI也降至53.4，因此8月份服務業(yè)沒有太多驚喜。

　　結構性通貨緊縮嚴重

　　8月份消費物價（CPI）同比上漲2.0%，生產(chǎn)價格指數(shù)（PPI）同比下降5.9%，兩者之間的差距拉大。受全球經(jīng)濟復蘇緩慢、原油供給增加、美元升值、國際金融市場震蕩等因素影響，自今年6月下旬以來，能源、食用品、金屬等初級原材料價格再次下跌，7-8月份仍保持低位。8月份三大類初級原材料價格比7月分別下跌18%、3%和3.3%。國際初級原材料價格下跌通過進口形成中國的輸入性通貨緊縮。生產(chǎn)部門長期緊縮，企業(yè)盈利能力下降，未來其資產(chǎn)負債表可能受損，通過“金融加速器”機制引發(fā)債務緊縮。另外受國際大宗商品價格下跌影響，進口價格指數(shù)下跌，通過購進原材料價格指數(shù)傳遞至PPI，生產(chǎn)部門的物價負增長仍將繼續(xù)一段時間，并有可能傳遞至消費物價，消費領域通貨緊縮的風險上升。

　　當前經(jīng)濟存在的主要問題

　　國際金融市場劇烈震蕩的風險不可低估

　　2015年8月份股市、原油價格經(jīng)過意外暴跌之后，美聯(lián)儲在9月份推遲加息，也考慮到了國際金融市場動蕩的潛在風險。美元加息推遲之后，發(fā)達國家股市再次下挫，反映了國際金融危機之后長期量化寬松政策造成的股市高處不勝寒。從經(jīng)濟基本面看，國際金融市場動蕩在短期內(nèi)不會結束，而且發(fā)達國家與新興市場國家的金融市場動蕩有可能再次發(fā)作，拖累世界經(jīng)濟復蘇。

　　在金融動蕩之后，各經(jīng)濟體可能采取延長寬松政策，短期內(nèi)國際經(jīng)濟面臨多重政策不確定性：一是美聯(lián)儲推遲首次加息時間，二是歐洲和日本延長量化寬松政策，三是中國加大穩(wěn)增長政策力度，四是其他新興市場國家采取救市政策。

　　新興經(jīng)濟體結構調(diào)整難以推進，反而由于救市而使經(jīng)濟結構更加扭曲，救市帶來了產(chǎn)能過剩，債務高企，新興市場國家面臨股市下跌、資本流出、外匯儲備下降、貨幣貶值的沖擊；全球性總需求受金融動蕩沖擊全球性總需求增長緩慢，經(jīng)濟脆弱性加大。發(fā)達國家受沉重債務困擾，經(jīng)濟復蘇緩慢，股票市場在前期寬松政策刺激下產(chǎn)生的虛假繁榮也難以繼續(xù)維持，雖然資本流入的有利因素和美聯(lián)儲貨幣政策的獨立性有利于其減弱國際金融動蕩對美國的沖擊，但經(jīng)濟全球化的發(fā)展已經(jīng)使發(fā)達國家與新興市場國家高度融合，新興市場國家的金融動蕩仍然會傳染至發(fā)達國家，使其股市出現(xiàn)動蕩。美國與歐洲及日本的經(jīng)濟周期錯配，決定了美元與歐元及日元之間仍會持續(xù)波動。

　　貨幣政策兩難，外匯儲備下降對基礎貨幣產(chǎn)生緊縮作用

　　受“三元悖論”制約，資本項目自由流動、浮動匯率和保持貨幣政策獨立性三個目標中只能同時滿足兩個。人民幣國際化要求資本賬戶完全開放，資本自由流動。目前內(nèi)需乏力、通縮壓力加劇、出口負增長等不利因素使得央行有必要進一步降息降準、人民幣貶值，實施更加寬松的貨幣政策，這可能促使資本外流、并給人民幣帶來更大的貶值壓力。人民幣貶值可能引發(fā)國內(nèi)資產(chǎn)拋售、周邊國家競爭性貶值和國際金融市場動蕩。但是如果保持匯率高估，央行必須通過外匯市場干預應付資本流出，賣出外匯，國際儲備下降，導致國內(nèi)流動性被動收緊，這又需要貨幣政策進行沖銷操作才能抵消外匯占款下降的緊縮效果。人民銀行通過非常規(guī)貨幣政策工具，如中期借貸便利（MSL）、抵押補充貸款（PSL）和短期流動性調(diào)節(jié)工具（SLO）等投放流動性。但這些舉措都未能完全抵消外匯儲備下降對基礎貨幣的緊縮作用。

　　央行資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)顯示，2015年8月外匯占款為26萬元人民幣，比2014年12月份減少3.6%，同期基礎貨幣減少3.5%。央行降低存款準備金比率擴大貨幣乘數(shù)，有助于提高貨幣供應增速，7月和8月M2增速超過13%。

　　短期經(jīng)濟增長下行壓力加大

　　短期指標示弱。我們構造的6月和7月份實體經(jīng)濟活動指數(shù)已經(jīng)低于2008年金融危機時期的最低水平。新公布的PMI指數(shù)顯示短期內(nèi)生產(chǎn)和出口將減緩。8月中國制造業(yè)PMI降至49.2%，其中新訂單指數(shù)為49.7%，比上月下降0.2個百分點，連續(xù)兩個月位于臨界點下方，表明制造業(yè)市場需求繼續(xù)減弱。新出口訂單指數(shù)降至47.7%，是2014年10月以來的持續(xù)下降的新低點。非制造業(yè)商務活動指數(shù)為53.4%，比上月回落0.5個百分點，增速減緩。其中新訂單指數(shù)為49.6%，比上月下降0.5個百分點，降至臨界點以下；新出口訂單指數(shù)略升0.4個百分點至46.6%，但仍處于臨界點以下。

　　預計四季度經(jīng)濟企穩(wěn)

　　2015年四季度宏觀經(jīng)濟走勢仍受去產(chǎn)能、去泡沫和清理債務等因素影響，企業(yè)庫存可能見底回升，但資金供需萎縮制約投資回升；物價方面須防止去產(chǎn)能力度過大導致PPI負增長傳導至消費物價負增長形成通縮；房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)有回暖跡象，但能否帶動房地產(chǎn)投資回升仍有疑問；國際金融市場動蕩的外部沖擊對國內(nèi)經(jīng)濟和金融穩(wěn)定產(chǎn)生極大挑戰(zhàn)，貨幣政策操作難度加大，四季度財政支出仍需加大力度。

　　基于基準假設，我們預測：第三季度CPI上漲1.9%左右，GDP增長6.9%左右，消費品零售增幅為10.6%左右，固定資產(chǎn)投資增幅9.2%左右，房地產(chǎn)投資增長1.0%，貨幣供應和信貸分別增長13.3%和15.7%左右。第四季度CPI上漲1.8%左右，GDP增長6.9%左右，消費品零售增幅為10.3%左右，固定資產(chǎn)投資增幅10.1%左右，房地產(chǎn)投資增長1.2%，貨幣供應和信貸分別增長13.5%和15.8%左右。全年CPI上漲1.6%左右，GDP增長7%左右。

　　更加突出防御性宏觀政策的政策建議

　　過去五年，中國經(jīng)濟增長速度保持在中高速以上，對世界經(jīng)濟增長的貢獻在30%以上，貢獻率超過美國，中國實際上承擔了全球經(jīng)濟“穩(wěn)定器”的角色。但2008年國際金融危機之后的強力刺激政策帶來了內(nèi)部的不穩(wěn)定：嚴重的產(chǎn)能過剩、過熱的房地產(chǎn)市場、地方政府負債大幅增加、股市過山車般暴漲暴跌，以及資本回報率下降，出現(xiàn)資本流出和人民幣貶值預期。

　　由于美聯(lián)儲升息的時間正好與我國經(jīng)濟增長減速、結構調(diào)整、債務去杠桿化以及人民幣追求國際化的時間相互重疊，為防止美聯(lián)儲加息導致新興市場經(jīng)濟體（包括中國）產(chǎn)生系統(tǒng)性風險，緩解國際金融市場震蕩對我國金融市場和實體經(jīng)濟造成惡性沖擊，防止發(fā)生系統(tǒng)性危機，需要綜合考慮國內(nèi)經(jīng)濟增長、國內(nèi)資產(chǎn)價格、人民幣匯率、資本流動等因素的相互作用，探尋內(nèi)部經(jīng)濟和外部經(jīng)濟的新均衡點。

　　四季度國內(nèi)和國際經(jīng)濟形勢更加嚴峻，國內(nèi)經(jīng)濟有從“主動調(diào)整”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皯T性下滑”的風險，需要實施防御性宏觀政策。高度警惕國際金融市場的外部沖擊對中國經(jīng)濟和金融穩(wěn)定的影響，正視經(jīng)濟減速的客觀規(guī)律，把防風險和穩(wěn)增長有效結合起來，扎緊籬笆，苦練內(nèi)功，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線。進一步實施積極有效的財政政策和穩(wěn)健靈活的貨幣政策，繼續(xù)深化經(jīng)濟體制改革，創(chuàng)新宏觀調(diào)控方式方法，加大力度擴大國內(nèi)需求，特別是促進投資穩(wěn)定增長，使經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間。

　　優(yōu)先考慮金融穩(wěn)定目標，防范金融風險

　　當前中國貨幣政策面臨兩難選擇，要求穩(wěn)定匯率以實現(xiàn)金融穩(wěn)定目標，同時保持貨幣政策獨立性以實現(xiàn)穩(wěn)增長目標，這就必須暫時放棄資本自由流動的目標，特別是防止投機性資本流出。（1）擴大貨幣互換范圍和規(guī)模，為應對未來潛在的金融震蕩風險創(chuàng)造風險防范機制。（2）加強資本項目流出監(jiān)管，提高資本流出的交易成本。央行要加強對全球資本流動的監(jiān)測，準確判斷形勢，靈活運用沖銷操作、利率和法定準備金率等政策工具，消除資本流動對貨幣供應的沖擊，穩(wěn)定金融市場。提高外匯遠期交易的保證金，防止資本流出過快和人民幣大幅貶值造成巨大沖擊。（3）要警惕“中國套息交易”，甄別資本外逃的新渠道，防止中國服務貿(mào)易逆差繼續(xù)擴大，嚴厲打擊地下錢莊。

　　加大穩(wěn)增長政策力度，防止全面通貨緊縮和經(jīng)濟下行突破底線

　　擴大地方債置換規(guī)模，降低地方政府債務杠桿比率，化解債務壓力，在財政收入增速大幅下滑的背景下，央行有必要通過量化寬松的類似央行購債途徑增加市場流動性，最大限度降低財政發(fā)債的擠出效應；推動國內(nèi)收入分配公平和民生工程；在人民幣適度貶值之后，利率下調(diào)空間被打開，有利于降低真實利率；降低基建投資項目資本金比例，加大城市地下管網(wǎng)等基礎設施建設。

　　深化國內(nèi)改革，推動創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，防止全要素生產(chǎn)率下行

　　新常態(tài)經(jīng)濟下，數(shù)量擴張已經(jīng)受到約束，需要通過創(chuàng)新驅(qū)動和國內(nèi)改革推進產(chǎn)業(yè)結構升級和經(jīng)濟結構調(diào)整，擴大新技術投資，提高經(jīng)濟發(fā)展的質(zhì)量和效率，提高全要素生產(chǎn)率；推進國企改革，實現(xiàn)企業(yè)重組和產(chǎn)能出清。繼續(xù)加大力度促進創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。促進第三次工業(yè)革命、工業(yè)4.0革命將催生智能機器人、云計算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等新產(chǎn)品、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)業(yè)發(fā)展，深度融合工業(yè)化和信息化，推進制造業(yè)和產(chǎn)業(yè)結構升級。夯實經(jīng)濟長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎。

　　把握世界經(jīng)濟大勢，防止過多承擔國際經(jīng)濟調(diào)整成本

　　當前世界經(jīng)濟復蘇緩慢，中國需要想方設法推進國際社會共同承擔經(jīng)濟調(diào)整成本。（1）推動國際性結構改革和寬松政策合作，改善國際經(jīng)濟環(huán)境和總需求。此次金融震蕩之后，國際社會普遍擔憂國際經(jīng)濟增速放緩，中國應加強主動性，通過多種國際合作平臺推動國際性合作，要求發(fā)達國家承擔更多穩(wěn)增長義務，防止貿(mào)易保護主義，防止貨幣競爭性貶值。（2）高舉發(fā)展大旗，推動發(fā)達國家、中國、欠發(fā)達國家三方的國際產(chǎn)能合作。落實“一帶一路”戰(zhàn)略，推進亞投行等國際金融機構發(fā)展，擴大世界基礎設施建設規(guī)模，在互利共贏中實現(xiàn)需求長。

　?。▓?zhí)筆人：中國社科院財經(jīng)戰(zhàn)略研究院經(jīng)濟發(fā)展研究組 汪紅駒 汪川）