面對(duì)當(dāng)前的融資難、融資貴，首先要解決商業(yè)銀行負(fù)債成本剛性的問(wèn)題。中長(zhǎng)期來(lái)看，只有用改革的辦法使財(cái)務(wù)約束硬化、打破剛性兌付，實(shí)際利率和融資成本的下行才會(huì)更加明顯。下一步央行仍將綜合運(yùn)用多種政策工具，繼續(xù)引導(dǎo)實(shí)際利率逐步下行
日前召開的中央政治局會(huì)議明確提出，穩(wěn)健的貨幣政策要把握好度，注意疏通貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)渠道。自去年底以來(lái)，貨幣政策在數(shù)量和價(jià)格上頻頻發(fā)力，綜合運(yùn)用降息、降準(zhǔn)、公開市場(chǎng)回購(gòu)利率、MLF、PSL等多種工具，引導(dǎo)利率下行，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然喊渴。下一步，要疏通傳導(dǎo)渠道，解決“腸梗阻”問(wèn)題，引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本進(jìn)一步下降，還需要什么樣的政策配合？
無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)回落
央行實(shí)施了降準(zhǔn)、降息等操作之后，企業(yè)融資成本有所下降，今年3月末，企業(yè)融資成本為6.83%，比上年末下降12個(gè)基點(diǎn)，比上年同期下降50個(gè)基點(diǎn)。但同期生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)下降幅度較大，為-4.6%。這意味著扣除價(jià)格因素，企業(yè)實(shí)際融資成本仍然較高。
中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅認(rèn)為，造成這種現(xiàn)象的重要原因是前期無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率偏高。一季度銀行間市場(chǎng)7天期質(zhì)押式回購(gòu)利率高達(dá)4.35%，遠(yuǎn)高于去年四季度的3.56%和去年同期的4.04%。
較高的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率導(dǎo)致銀行負(fù)債水平提升，壓制了銀行調(diào)降貸款利率的動(dòng)力。華創(chuàng)證券宏觀經(jīng)濟(jì)研究主管鐘正生分析認(rèn)為，面對(duì)當(dāng)前的融資難、融資貴，首先要解決商業(yè)銀行負(fù)債成本剛性的問(wèn)題。如果負(fù)債成本不見下行，在銀行盈利壓力加大、信用風(fēng)險(xiǎn)攀升之際，要求銀行加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸投放，并進(jìn)一步下調(diào)貸款利率確實(shí)有點(diǎn)勉為其難。
4月初以來(lái)，短端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率開始出現(xiàn)積極變化，7天回購(gòu)利率從4％大幅回落約200個(gè)基點(diǎn)。5月14日，銀行間市場(chǎng)7天期質(zhì)押式回購(gòu)利率首次跌破2％，為近4年半來(lái)的新低。顯示降息、降準(zhǔn)、MLF貨幣政策調(diào)整效果開始顯現(xiàn)。
梁紅認(rèn)為，短端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅回落，對(duì)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本有利。假以時(shí)日，資金利率的回落將向中長(zhǎng)端利率和實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率傳導(dǎo)。預(yù)計(jì)一般貸款加權(quán)平均利率將在2015年二季度末下降至6%以下，2015年下半年可能處于5.5%至6%區(qū)間。
改善疏通傳導(dǎo)機(jī)制
近期，央行通過(guò)多種政策工具釋放流動(dòng)性，增加銀行可貸資金，但政策效果能否充分顯現(xiàn)，傳導(dǎo)渠道能否更加暢通，還要看改革措施能否同時(shí)發(fā)力。
央行已經(jīng)不止一次在報(bào)告中提到“財(cái)務(wù)軟約束”、“剛性兌付”對(duì)實(shí)際利率的影響。在5月8日發(fā)布的一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行再次指出，“軟約束主體較快擴(kuò)張、剛性兌付等都可能是造成需求過(guò)快擴(kuò)張的重要原因?！?/p>
從中長(zhǎng)期來(lái)看，只有用改革的辦法使財(cái)務(wù)約束硬化、打破剛性兌付，實(shí)際利率和融資成本的下行才會(huì)更加明顯。
國(guó)泰君安證券研究所首席宏觀分析師任澤平認(rèn)為，在增速換擋期，依然有財(cái)務(wù)軟約束的市場(chǎng)主體，借助隱性擔(dān)保，繼續(xù)增加杠桿率、負(fù)債率，占用大量信貸資源。如果沒(méi)有強(qiáng)改革改變剛性兌付和“財(cái)務(wù)軟約束”，單純的寬松只會(huì)使結(jié)構(gòu)扭曲固化，使舊增長(zhǎng)模式死灰復(fù)燃。因此，“強(qiáng)力改革”與“適度貨幣”要相互配合、缺一不可。
嘉實(shí)基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李燕表示，目前貨幣政策的組合拳已經(jīng)帶動(dòng)短端利率下行，但對(duì)企業(yè)融資成本的傳導(dǎo)還不夠，下一步市場(chǎng)依然期待看到“剛性兌付”被打破。應(yīng)該說(shuō)，在嚴(yán)守風(fēng)險(xiǎn)底線的前提下，允許個(gè)別不涉及“系統(tǒng)性、區(qū)域性”風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)出現(xiàn)違約，對(duì)修正扭曲的信用風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)定價(jià)是有好處的?？梢宰屝庞蔑L(fēng)險(xiǎn)真正體現(xiàn)在資金價(jià)格中，從而引導(dǎo)資金資源的有效配置，改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資環(huán)境。
融資渠道適度多元
下一階段，在經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力、企業(yè)債務(wù)率過(guò)高、部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的情況下，為防止企業(yè)融資條件被動(dòng)收緊，貨幣政策依然要保持松緊適度，同時(shí)，解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資困難，降低資金成本，還要使融資渠道更加多元。
5月10日，央行采取了降息措施。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，下一步央行仍將綜合運(yùn)用多種政策工具，繼續(xù)引導(dǎo)實(shí)際利率逐步下行。鐘正生認(rèn)為，這次降息后，除了常規(guī)工具的使用，央行會(huì)更加重視不同貨幣政策工具的配合。一季度央行對(duì)國(guó)家開發(fā)銀行撥付抵押補(bǔ)充貸款資金1318億元，開展常備借貸便利操作3347億元。這些措施表明，央行還會(huì)更多地采用定向工具來(lái)調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣和實(shí)現(xiàn)定向調(diào)控，以實(shí)現(xiàn)更好的政策傳導(dǎo)效果。
同時(shí)，由于社會(huì)融資存在一定的融資缺口，繼續(xù)發(fā)展直接融資，建立多元化的融資渠道，也是解決企業(yè)融資難題的重要措施。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下降，將帶動(dòng)債券收益率的下行，這可能會(huì)吸引更多的企業(yè)通過(guò)債券市場(chǎng)進(jìn)行融資，對(duì)貸款的依賴也會(huì)相應(yīng)有所下降。
梁紅表示，目前融資方面另一個(gè)積極變化是股票市場(chǎng)融資開始活躍。最新數(shù)據(jù)顯示，股票融資占社會(huì)融資規(guī)模的比例逐漸提升，4月股票融資597億元，占比為5.6％，高于一季度的3.9％。
業(yè)內(nèi)人士分析，解決實(shí)體融資的問(wèn)題，單純依靠銀行體系的融資能力很難短期內(nèi)達(dá)到效果，根據(jù)前4個(gè)月社會(huì)融資規(guī)模計(jì)算，全年尚有約2萬(wàn)億元的融資缺口。在這種情況下，通過(guò)股票直接融資填補(bǔ)缺口、降低融資成本將得到更多重視。